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编者按

7月4日，慧保天下主办的题为“重构经营逻辑，重塑寿险增长”的2025人身险年中策略闭门研讨会在位于成都的、中国太平旗下高端养老社区芙蓉人家举行，作为慧保天下旗下品牌活动之一，此次闭门研讨会一如既往邀请到了大量业界重量级嘉宾参与，覆盖34家人身险公司，还有来自集团公司、再保险公司，以及高校、券商、咨询公司、健康医疗相关公司等领域的嘉宾，其中包括逾20位险企董事长、总经理等。

盛夏蓉城，群贤毕至，聚焦行业本质问题，与会嘉宾们展开了一场激烈的头脑风暴。因为是闭门会议，我们无法将其中精彩一一呈现，但作为亲历者，其中一些观点所引发的深度思考，值得分享，因此形成“年中策略会随笔”系列文章，以飨读者。

低利率市场环境之下，利差收窄已然成为人身险业行业最大的难题之一，从资产端来看，利率中枢快速下行，从负债端来看，存量负债积累快，刚性成本压降难度大且下降滞后，资负久期缺口暴露的问题也须高度重视，除此之外，资产端要配合负债端改革，稳投资、稳收益，进而稳住公司转型……

截至2024年年末，保险公司资金运用余额为33.26万亿元，新形势、新变化，带来新挑战，险企亟需在资产配置方面做出深刻而务实的调整。

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01

利差收窄正变成行业第一大难题

从资产端来看，利率运行中枢大幅回落，使得资产配置难度加大。债券方面，当前10年期国债收益率仅为1.65%，30年期国债收益率1.8%、地方债2.0%，出现收益倒挂现象严重，给投资带来巨大压力。而非标市场则呈现出量价齐跌的态势，现在主要是流动性溢价消失、信用溢价上升。债券和非标加起来占到整个投资的比例大约80%。权益市场同样面临困境，2021至2024年经历罕见的三年下跌，回撤幅度高达40%，行业受到严重拖累，虽在2024年9月后市场估值得到修复，以及DeepSeek带动科技行情提振市场信心，但整体仍呈现结构性行情，全面好转需有赖于基本面和企业盈利提升两大方面。

从负债端来看，存量负债积累快，刚性成本压降难度大且下降滞后。资负久期缺口暴露的问题，在这种情形下，也进一步加大了险企的资产端压力。

资产端、负债端的双重作用下，资负利差收窄成为行业面临的一大难题，不仅加剧投资压力，也助推投资风险进一步提升。

为应对这一现状，行业加速向分红险等浮动收益型产品转型，而这也对投资端提出了更高要求——虽然分红险有助于提升投资报表和经营稳健性，但若投资回报不佳，产品的竞争力和稳定性将受到影响。

02

偿二代二期工程、新会计准则等重塑保险业投资理念

偿二代二期工程的实施，使得投资的偿付能力约束增强，权益投资比例上升对偿付能力形成一定压力。

新会计准则的推行，导致资产端和负债端会计计量模式发生重大变化，要求投资端更加精细、针对性地安排，更好做到资负联动。

中长期资金入市政策的推进，使得权益投资能力成为未来投资收益的关键，但保险资金更擅长固收投资，权益投资能力相对不足，需要提前做好布局。

这些政策的出炉深刻影响着保险业的投资理念，导致投资难度进一步提升，险企需同时兼顾收益、波动、净利润、净资产和偿付能力等多个目标。

03

应对低利率市场环境，行业资产配置达成多项共识：增配超长期债券、配置高股息股票、减配传统非标固收

面对近年来对新形势、新环境的挑战，保险行业在资产配置方面也做出了系列深刻而务实的调整：

一是增配超长期债券，尤其是增配政府债。自2016年起，行业开始重视超长期债券配置，尤其是2019年超长期地方政府债推出后，为行业提供了更多配置机会。得益于此，行业久期缺口从2019年的7.43年降至2024年的6.28年，政府债券配置比例约占35%。

二是股票配置比例稳中有升，高股息股票受普遍重视。过去三年，行业在股市低位时投入资金，获得了良好回报，主要的上市公司股票的配置投资体量大概是1万亿左右，未来这一比例也会不断提升。在配置结构上也有明显变化，近几年高股息资产配置受到重视，2023-2024年FVOCI股息提升1个百分点，规模翻倍，保险资金在港交所举牌次数增多，2024年-2025年5月末举牌达到34次。

三是非标固收方面，传统非标固收配置比例大幅下降，配置比例大幅下降11个百分点；行业通过科创基金、S基金、ABS、REITs等创新性投资品种弥补投资空白，未来也还有较大增长空间。

04

放弃幻想，海外投资当前没有大举开放的可能

在国内低利率的状态下，很多人希冀投资走向海外，就像日本、中国台湾寿险业那样。但多年来，境外投资受额度管控的现实约束难以大幅增加，一直稳定在800亿左右。有业内人士直言，在中国对外投资没有开放的情况下，业界应放弃这种幻想。

站在新的历史方位上，保险资金配置需把握新形势，着眼未来，全方位优化提升，除在现有政策框架下，增配海外资产外，应对策略还主要集中在四个方面，分别是增配长期债券、进行适度的信用下沉、增配另类投资、增加权益的配置。

不同的国家地区有不同的布局，美日欧都不一样，对于中国保险业来说，大家在长期债券增配上达成共识，且比较坚决；对于信用下沉、增加风险资产尚有分歧；非标固收虽有创新和突破，总体上占比被动下降；此外，今年监管还放开了对于黄金的投资，但受地缘政治影响黄金波动较大，配置价值仍需考虑，需稳妥推进。

05

收益第一，还是久期第一？没有标准答案

在当前错综复杂的市场环境下，险企在收益和久期之间，该如何抉择？例如，10年期国债收益率只有1.65%，30年期也只有1.8%，在这种情况下，险企是更在乎久期，还是更在乎收益？

有观点指出，这个问题没有标准答案，主要从两方面考虑：一方面，利率市场很难预测，即使当前我国利率水平在全球都算很低，但国外经验表明低利率不会永远持续，且利率水平由很多因素决定，变化空间很大。另一方面，每家公司的负债结构和经营目标不同。对于国寿这样的大公司，超长期债券是拉长资产久期的必要选择，否则未来可能面临更大压力。但对于负债压力小、现金流稳定的公司，可以更灵活地选择短期、流动性好的资产，为未来再投资留空间。

06

未来可聚焦四大策略：优化资产配置框架、拓展投资策略、参与共建高质量发展生态圈、强化风险管控

分析未来投资环境，在相当长的时期内，我国经济发展将面临内部因素和外部因素交织、周期性与趋势性力量交叠的局面。在经济增速承压、通胀水平受到抑制的背景下，利率水平或延续低位震荡格局；权益方面或许可以适度乐观，在估值较为低位的基础上，政策持续发力，市场具有较强韧性，至于具体的配置策略，四大关键仅供参考：

第一，多维度优化资产配置框架方面，提升长期资金管理能力。其中，最重要的是优化大类资产配置结构，提升投资组合稳定性，这需要以资负匹配为核心，结合各种约束精细化配置策略，同时针对负债成本弹性情况，做好多元化布局。第二重要的是做好差异化账户管理，根据不同险种的会计处理方式和计量方式，在投资策略上有所侧重。此外，由于长期利率本身就具有不确定性，所以要从长期稳健经营的战略高度推进长债配置，控制久期缺口，避免集中到期。

第二，多元化拓展投资策略布局，增加长期投资收益来源。强化固收投资能力，平衡配置与交易的关系，在做好跨周期配置的基础上，重视交易性机会的捕捉，以增厚收益、对冲权益波动。而要做好这一点，强化权益投资能力是关键，坚持均衡积极的权益布局和分散多元的投资策略，关注新质生产力和高股息股票，同时推进长期资金投资模式创新；此外，还需强化另类投资创新，平衡信用与资产的关系，推动重主体信用的类信贷模式和重资产现金流的ABS模式并行发展，积极参与黄金等创新品种投资。

第三，要多维度双向赋能，共建高质量发展生态圈，以服务好主业转型和行业融合。布局养老健康产业链，发挥投资对保险公司价值链的提升和优化作用，培育新业务增长极。加强行业融合，与各类资管机构开展合作，取长补短，共同应对市场挑战。

第四，多方位强化风险管控，守好保险投资安全底线。重点需要考虑的是在权益配置不断上升的背景下，如何管控权益波动风险，以及避免高股息过度集中等风险；在低利率环境下，更要提升对市场的判断、交易能力和信用管理能力，避免过度下沉信用、过度提升风险资产占比、过度集中投资等行为；关注外部环境变化，面对中美贸易战、地缘政治冲突等外部环境变化，提前做好预案，将安全性和流动性摆在更重要的位置。

发布于：北京市